国务院国有资产监督委员会软科学研究课题结题报告

　　一、选题背景

　　由美国次贷危机引发的金融危机在过去的两年内深刻地影响了全球的经济、政治格局。在危机中，一方面中央企业经受了“环球同此凉热”的严峻考验，另一方面又展现了“风景这边独好”的风采。在金融危机阴影逐渐退却之际，本研究报告以金融危机对于中央企业的影响以及中央企业的应对策略为选题，力图通过对中央企业这一群体的透视与分析，探索金融危机影响我国经济的原因和危害的烈度，总结中央企业诸般应对危机措施的得失，并提出进一步推进企业改革与发展的建议。

　　 (一)危机历程

　　 金融危机是经济周期的孪生兄弟，与市场经济如影随形。自1618年罗马帝国货币危机以来，金融危机大约每10年就会爆发一次，只是每次危机影响的广度和深度不同.但是，各次危机经历的阶段却是大致相似的，均包含了危机形成、潜伏、苗头初现、加深、爆发、干预介入和得到遏制这些环节。本次危机强度和广度是罕见的，但其经历的阶段却与绝大多数危机相似，可以归结如下：

　　 危机形成期（2000－2003年）：2000年美国高科技泡沫破灭后，美国为刺激经济采取的低息政策和房贷政策为今日危机的形成埋下了隐患。在此后的经济发展中，上述政策在促进经济繁荣的同时，也逐渐积累了危机产生的各种条件。

　　 危机潜伏期（2004－2006年）：自2004年起，为了遏制日益严重的通货膨胀，美联储开始加息。一系列加息活动使得利率从2003年的1%（50年来的最低值）上调至5.25%。同期，房价调头下行。房价每季增长率从2006年第三季开始为负。房市泡沫开始破裂，大量房贷断供和丧失抵押赎回权，造成按揭抵押房贷的证券化（再证券化）产品的价格大跌。

　　 危机显现并逐渐加深期（2007－2008年6月）：金融机构因房贷证券化产品价格下跌而造成资产减值，引发金融机构资金周转困难。2007年4月2日，美国第二大抵押贷款公司——新世纪金融公司申请破产保护，次贷危机浮出水面。接下来的半年，受次贷坏帐影响，华尔街顶级金融机构贝尔斯登、美林证券、花旗等纷纷公布严重亏损财报。随后，金融资产价格缩水程度因金融机构普遍的高杠杆率而加剧，因普遍的交叉持有而蔓延。

　　 危机爆发期（2008年7月—10月）：危机从投行蔓延到银行业和保险业，到2008年7月间，众多商业银行和保险公司（包括美国最大的保险公司AIG）陷入困境，次贷危机逐渐向金融危机演变。9月15日，美国第三大投行美林证券被美国银行收购，第四大投行雷曼兄弟申请破产保护，金融危机全面爆发。

　　 外部干预介入（2008年10月至今）：9月16日，美联储向AIG紧急注资850亿美元。21日，美联储宣布批准高盛和摩根士丹利转成银行控股公司。至此，美国五大投行全部倒台。10月初，美国参众两院批准布什政府的7000亿美元救市计划。此前，英、法、比、荷各国政府纷纷以各种形式——接管、注资、国有化、提供担保——等形式救助陷于困境的各大银行。10月13日全球主要经济强国宣布“无限额”向金融部门注资，阶段性地稳定了金融市场的灾难性下跌。图1.1示意了危机的过程：
 

图1.1

　　 （二）金融危机影响全球

　　本次金融危机的一个显著特征是发轫于金融领域，殃及于实体经济。现代实体经济高度依赖于金融经济，当金融经济出现系统风险，实体经济就会因信贷紧缩得不到融资陷入困境，极端情形下就会开始破产倒闭，从而全社会失业率明显上升。全社会预期可能因此改变，居民压缩消费、各个市场均开始萎缩，金融危机演化为经济危机。

　　早在2008年2月，金融危机对实体经济的影响就已经显现。当月美国宏观经济数据显示，房屋消费指数、非农业就业人数、零售业指数均已恶化数月。但当时人们对金融危机的威力认识不足，依然希望危机限于虚拟经济范畴。2008年下半年金融危机全面爆发，对实体经济的影响也迅速呈现。美国GDP三季度出现负增长，增幅-0.5%；四季度负增长6.35；2009年一季度负增长6.1%。美国失业率从2007年4月的4.5%一路攀升至2008年7月的5.7%，7月以后，失业率更是一路飙升，至2009年10月已达10.2%。国内消费方面，美国在2008年第三季度消费开支下降3.7%，为17年来的首度下滑。

　　本次金融危机另一个显著的特征是影响的全球性。经济全球化与美国在国际金融体系中的霸主地位强化了这一点。美国危机通过影响全球金融系统和国际贸易体系深刻地影响了全球经济。无论是发达经济体如欧盟、日本，还是新兴经济体如印度、韩国、拉美等均不得幸免。我国经济同样受危机影响，这在后文的分析中可见一斑。

　　金融危机还深刻地影响了国际政治的格局。应对危机需要各经济体的合作，新兴经济体的声音开始受到关注。20国峰会成为新兴经济体参与国际经济规则协商的重要舞台。

　　本次金融危机还引发了对原有经济模式的深刻反思。市场新自由主义的信念受到挑战，人们对虚拟经济、信托责任、自由市场的界限、健康的经济增长方式有了新的认识。

　　在此背景下，总结金融危机对我国实体经济的核心部分——中央企业的影响，反思中央企业在危机中的作为，探寻我国中央企业的健康的、可持续的改革方向和发展方式，就显得尤为重要。

　　二、金融危机对我国中央企业的影响及原因

　　（一）金融危机对中央企业影响的定性分析

　　 下图2.1.1简要示意金融危机对企业的影响机制，即全球金融危机通过金融资产、净利润和利息支出三种渠道影响企业。
 

　　 1．直接影响途径：金融资产大幅缩水

　　 金融危机期间美国股市可谓一泻千里。2008年11月21日，道琼斯指数跌至7449点。。同期，国内上证A股指数也从2007年12月21日的5101点高位放量下跌；2008年10月28日，上证指数达到最低点——1664.93点，下跌幅度高达67%。虽然全球金融危机并非是中国A股市场下挫的始作俑者，但是整体经济环境恶化和投资者的恐慌心理无疑加剧了国内股市的恐慌性杀跌。见图2.1.2。
 

图2.1.2

　　 不幸的是，中国的企业向来热衷向金融市场投资。统计数据表明，有超过30%的投资活动现金流投向权益性、债权性资产。以中煤能源为例，2007年其投资性现金流出为143亿元，其中只有41%流向固定资产类投资。而受2007年国内资本市场赚钱效应的影响，2008年投资活动净现金流出额中投向权益性、债权性资产的比例从2007年的30%上升至35%。扩大的投资规模和减小的边际收益使得企业的金融资产巨幅缩水。

　　 2．根本性影响途径：净利润及净利润增长率减少

　　利润=（产品销售价格—产品成本）×产品销售量 （公式3-1）

　　根据公式3-1可知，金融危机降低企业的利润的途径有三：降低产品的销售价格，提高企业生产产品的成本（包括原材料和各种费用）和降低产品的需求量。

　　（1）原料商品的价格巨幅波动

　　自2006年上半以来，由19种原料商品组成的CRB指数、农产品基金指数，均呈前段大幅上升，自金融危机爆发以来又大幅下跌的巨幅波动状。据彭博社资料，2008年6月底至10月间，CRB指数下跌43.09%，农产品基金指数则下跌46.53%。

　　统计显示，绝大多数重要原料商品的价格在新兴市场国家的制造业产能随美国的负债消费膨胀而扩张的带动（及大规模的投资炒作）之下大幅上涨，随后又追随美国的去杠杆化引发的消费萎缩而大幅下跌。其中，铜价，2003年为1500美元/吨，2004年开始上涨，2007年底已达6695美元/吨，2008年7月创出8940美元/吨的最高价，但是至2008年12月，铜价已经下跌到4000美元/吨，跌幅超过40%。铝价近年来最高达3000美元/吨，2008年底仅1500美元/吨左右。镍价最高曾达51800美元/吨，目前仅9000美元/吨。其他如锡、橡胶等大宗原料商品概莫能外。
　　
　　不难看出，在金融危机的冲击面前，重要基础原材料商品的价格波幅甚至比美元汇率指数 的波幅还要大许多。使我国企业雪上加霜的因素是，我国的经济增长模式至今是粗放型的，经济的持续增长高度依赖于国外原材料市场。根据国家统计局公布的数据，2008年，我国原油对外依存度为50%；截止2009年第三季度，该比例已上升至53%。2008年我国铁矿石的对外依存度为35%；2009年第三季度显示的数据为42.28%。2007年钾盐的对外依存度为70%；同时我国90%的铬铁矿和镍矿依赖进口。重要原材料和矿产资源过高的对外依存度使得中国企业的生产成本跟随着国际市场的价格波动起起落落。但在销售价格方面，由于价格粘性的作用及原材料采购与产成品销售之间存在的时滞，企业的销售价格与生产成本是无法实现同步的。这两方面因素共同作用，加大了企业经营的不确定性风险，剧烈波动的价格行情往往会使企业无所适从。

　　（2）中间产品和产成品价格波幅增大

　　原材料价格的波动直接导致了中间产品和产成品价格的波幅增大。虽然目前产成品和中间产品并非国际期货市场上交易的标的品种，但是绝大多数产成品和中间产品的国内价格与国际市场紧密相联。即便是那些国内产能无法满足国内需求的产品，国际价格的巨幅下挫也会迫使国内的生产企业降低产品的出厂价格。这与对外依存度的高低无关。即使是对外依存度很低的产品，国内外的价格差只会使得国外厂商进一步挤兑国内厂商。

　　值得注意的是，国内企业对于很多产品拥有的是“比较劣势”。以铁矿石为例，我国国内的铁矿山以贫铁矿为主，并且采矿的深度呈现日渐增加的趋势；而澳大利亚的铁矿山多数为露天的富铁矿，不仅矿石的含铁量高，也更易于开采。这些资源本身存在的差异使得我国的铁矿石成本远高于澳大利亚的铁矿石成本。因此，当国际市场上铁矿石价格巨幅下滑时，我国的铁矿石开采企业比澳大利亚的铁矿石开采企业先到达盈亏平衡点。这时，在残酷的市场竞争面前，很多国内的铁矿石开采企业不得不减产甚至停产。

　　根据统计，2008年至今，几乎所有的中间产品和产成品都经历了一个价格频繁剧烈波动的阶段（见图2.1.3）。同时，大多数产品的价格指数与国际原油价格的走势同步，从2008年10月开始出现大幅下降。以钢铁为例，我国是世界上最大的铁矿石进口国，同时也是最大的钢铁出口国。2006年10月钢材出口价格约为667元/吨；从2007年5月开始，钢材出口价格一直上扬，到2008年11月已经达到1318元/吨，增长幅度约为97%。此后，钢材出口价格一路下滑，截至2009年10月，价格已经回落至780元/吨（见图2.1.4）。

 

图2.1.3

图2.1.4

　　 但是，原材料和中间产品的增长率与产成品的增长率并非总是保持一致。当原材料和中间产品价格的增长率高于产成品价格的增长率时，企业的边际利润率就会减少，甚至为负值。以钢铁行业为例，2006年10月至2009年10月中有13个月出现铁矿石进口价格增长率超过钢材出口价格增长率的情况（见图2.1.5）。
 

图2.1.5

　　 （3）产品需求量波动剧烈

　　 一般来说，产品的需求量与价格反向运动。但是统计显示，在一定的价格承受范围内，当市场价格出现小幅上升时，需求会出现大幅下降；当市场价格出现大幅度回落时，需求的增长十分有限（见图2.1.6、2.1.7）。因此，无论是价格上升或下降，企业都需要承担一定的损失。在金融危机条件下，市场不确定性增加，企业受需求波动的影响也增加。
 

图2.1.6

图2.1.7

　　3．间接影响途径：利息支出日益增长

　　 根据筹资活动现金流的分析结果可知，危机期间中央企业的筹资活动现金流为正。2008年第三季度，筹资活动现金流为正的A股市场上市中央企业达到峰值，接近62%。结合中央企业平均高于51%并且仍在持续增长的资产负债比率，企业的利息负担会变得日益沉重。

　　 关于金融危机对中央企业的影响，目前已有不少定性研究。本报告以为，以定量研究的方法，能够对该重要问题取得更为直观和准确的认识，从而有针对性地提出防范此类危机的政策建议。本文以在A股市场上市的190家中央企业为样本 ，通过企业公开报表收集数据，数据跨度为2006年至2009年第三季度，包含了金融危机前夕和整个危机过程。数据的涵盖性、对比性和时效性俱佳，能够反映中央企业受金融危机影响的整体状况。

　　 （二）金融危机对中央企业影响的实证分析

　　 1．描述统计之一：金融危机对央企净利润和净利润增长率的影响

　　 盈利是现代企业首要的目标。金融危机对企业的影响，首先表现在利润方面。依据本文取得的数据，从2008年至今共7个季度，仅旅游酒店、医药、金融和工程建筑4个行业所有企业每季度都实现盈利；而有色、化工、建材、钢铁、包装、运输物流、计算机、电子信息、发电、纺织服装10个行业中50%以上的企业都曾出现过亏损；其中个别企业，如航天长峰、华银电力、中卫国脉的等甚至连续7个季度出现亏损。可见，中央企业利润整体显著受金融危机影响（见图2.2.1）。

图2.2.1

　　 同时，金融危机严重影响了中央企业的净利润增长率。即使是那些连续7个季度（2008年至今）实现盈利的企业，其保持利润持续增长的能力也大大减弱。据统计，2008年至今，190家在A股市场上市的中央企业中（除去ST企业）没有一家企业实现了净利润增长率的持续正增长。就行业平均而言，只有金融、传媒、工程建筑、旅游酒店、医药、包装印刷和煤炭7个行业连续实现了7个季度的正净利润增长率。

　　虽然本次金融危机影响了绝大多数中央企业，不同的企业和行业所受影响程度各不相同。与2008年全球经济“寒冬”形成鲜明对比的是，我国中央企业中除传媒、纺织服装、石油化工、电力和有色金属5个行业外，其余行业均在2008年第三季度、2008年末或2009年第三季度达到了多年以来的净利润峰值。下图2.2.2-2.2.6分别为汽车、电子信息、建材、医药、房地产行业在2006年初至2009年第三季度期间的净利润动态图 。

图2.2.2

图2.2.3

图2.2.4

图2.2.5

图2.2.6

　　 以上图示表明，上述五个行业利润增长受金融危机影响较小，它们或者一直呈持续增长态势（汽车、建材、医药），或者在短暂萎缩之后强劲反弹（电子信息，房地产）。出现这种现象的原因主要有市场的消费惯性（在我国的高储蓄率下消费惯性尤其明显）、政府的4万亿财政刺激计划及一系列刺激消费需求的税收优惠政策的出台。同时，在金融危机前期，“危机正效应”的存在也会导致该现象的产生。所谓“危机正效应”，是指危机条件下资产价格下降从而刺激需求，导致部分行业表现反而优于正常时期。以汽车行业为例。在金融危机前期，由于危机传导的滞后性，国民对于危机的反应仅停留在感官层面，而依旧向好的各种经济数据会麻痹人们的危机恐慌意识，使得他们视不断下降的汽车价格为利好信号，加大对于汽车资产的购买。在我国汽车的价格弹性远大于国情的背景下，不断增加的汽车需求量弥补了由于汽车价格下降带来的亏损，推动整个行业的净利润达到了峰值。
然而并非所有行业都如此幸运。中央企业中那些对外依存度较高的行业，如纺织服装、石油化工、化工和有色金属，其走势紧随世界经济颓势，行情惨淡（见图2.2.7-2.2.10）。

图2.2.7

图2.2.8

图2.2.9

图2.2.10

　　另外，电力和运输服务行业也是受金融危机影响非常显著的部门，原因可能是危机导致众多出口导向型的中小企业减产甚至停产，企业开工不足，商务往来减少（见图2.2.11，2.2.12）。
 

图2.2.11

图2.2.12

　　2．描述统计之二：金融危机对央企现金流的影响

　　 现金流是企业经营发展的命脉。现金流意味着企业正常营业、支付股利、偿还债务、拓展业务的能力，关系公司的生存和发展。现金流分为三大类：经营活动现金流、投资活动现金流和筹资活动现金流。其中，经营活动是指直接进行产品生产、商品销售或劳务提供的活动，它们是企业取得净收益的主要交易和事项。投资活动是指长期资产的购置和不包括现金等价物范围内的投资及其处置活动。筹资活动是指企业筹集资金以从事生产和投资的活动，它导致企业资本及债务规模和构成发生变化。因此，在现代企业管理中，经营性现金流反映了企业创造价值的能力，投资活动现金流反映了企业的信心，而筹资活动现金流可以很好的监测企业的债务结构变动。

　　 在公司财务中，有两种衡量企业现金流的方式，一种是考察企业现金流净值的增长率，即企业现金流净值的增长反映了企业经营活动(或投资活动或筹资活动)的扩张；另一种方法只判断企业现金流净值的正负。以经营性现金流为例，负的现金流净值表明企业的主营业务出现了问题。第一种方法适用于市场持续向好的时期，而第二种方法更适合像金融危机这样动荡的环境。

　　 （1）经营活动产生的现金流

　　 统计显示，2008全年，在A股市场上市的中央企业中，经营性现金流为负的企业占比一直呈下降趋势。至2008年底，该比率降至3年来的最低点，为19%。虽然，2009年第一季度，该比率回升至40%，但是根据2009年第三季度的最新数据可知，该比率已重新降到25%（见图2.2.13）。
 

图2.2.13

　　在所有分析的190家企业中，有58家企业连续7个季度（2008年至今）实现正的经营性现金流。同时，从2007年至今，季度经营性现金流实现正增长的企业个数一直维持在90个左右，即44%（见图2.2.14）。然而，2008年190家企业的经营性现金流净额同比下降了31%，其下滑幅度远远超过了当年净利润总额的下滑幅度（13.91%）。这些看似矛盾的数据表明，在本次金融危机中，虽然中央企业在整体上仍旧保持着稳定发展的态势，但是危机确实不同程度地影响了所有企业，尤其是那些原本经营性现金流增长迅速的企业，它们的增长速度正在放缓。

图2.2.14

　　 同时，通过分析可以发现，造成报告期内中央企业经营性现金流大幅下滑的重要原因是原材料成本支出的扩大。除了成本增加外，企业应收账款未及时收回是造成经营性现金流紧张的另一个原因。未能及时收回应收款，也就成了通常所说的“纸上富贵”，不利于企业健康持续的发展。

　　（2）投资活动产生的现金流

　　投资性现金流是公司投资状态的晴雨表。一般而言，如果该指标为负，表明公司投资流出大于流入，表明公司正处在上升的阶段，成长可期。
根据统计，从2006年至今，在A股上市的中央企业中，投资性现金流为正的企业占比从整体上呈现下降的趋势。除了2009年出现了小幅回升，平均季度降幅为12%(见图2.2.15)。
 

图2.2.15

　　这些数据表明，2006年至今，中央企业的投资力度均比较大。截至2008年底，仅有不到10%的企业其经营性现金流净额为正。即使是在2009年中期，这一比例也只有14%。

　　 因为投资性现金流净额等于投资性现金流入额与投资性现金流出额之差，所以负投资性现金流并不直接等同于投资性流出额的增加。但是，通过进一步分析上市公司财务报表发现，尽管2008年全球股票市场的低迷一定程度上减少了上市公司在资本市场上的投资收益，其在固定资产、无形资产和其他长期资产方面的投资规模正在日益扩大也是不争的事实。

　　 投资性流出较强的公司占比增大是部分中央企业利用全球金融危机这个最佳时机进行低成本扩容或产业整合的结果。这些数据还说明了金融危机并没有损害中央企业的成长性，同时企业自身对市场依旧充满了信心。

　　 （3）筹资活动产生的现金流

　　 筹资活动产生的现金流好比是企业的“后备部队”。筹资现金流与投资现金流间存在着反向相关关系。统计显示，与正投资活动现金流企业占比逐渐减小相符，正筹资活动现金流企业的占比正在日益增大。这一比例于2008年第三季度达到了61.19%的峰值。从2006年第一季度的36%至2009年第三季度的58.2%，季度平均增幅为1.48%（见图2.2.16）。
 

图2.2.16

　　 可想而知，上市公司在经营性现金流小幅缩减以及投资活动现金流量增多的双重影响下，出现明显资金不足，导致筹资规模增加，形成了筹资性现金流入量增加的局面。同时，我国银行业受金融危机影响较小，资金充裕，配合4万亿财政刺激计划的实施，为企业筹资提供了较有利的条件。

　　一般来讲，如果筹资活动的现金净流入量大幅增加，说明公司现有的资金不能满足经营的需要，或者公司又获得了新的市场机会，需要从公司外部大量筹集资金，表明该公司在扩大其经营规模；如果筹资活动的现金流出量大幅增加，则说明大量的现金流出公司，该公司的规模正在收缩。正筹资活动企业占比增加表明中央企业在金融危机中仍在扩大企业规模；而这与投资活动的现金流预示的结果相互印证。

　　 3．描述统计之三：央企行业财务核心竞争力分析

　　以上两部分描述统计的结果似乎是相互矛盾的。净利润和净利润增长率分析告诉我们，金融危机直接削弱了企业的盈利能力，致使24个行业中仅4个行业持续实现盈利。同时，对于经营活动现金流、投资活动现金流和筹资活动现金流的分析又表明中央企业在金融危机中茁壮成长。当然，也存在一种可能性，就是危机暂时性地影响了中央企业的利润，却为央企提供了实力扩张的机遇。本节引入财务竞争力综合评价分析方法深入考察中央企业在危机时代表现出来的核心竞争力，挖掘金融危机对中央企业影响质的方面。

　　 (1)财务竞争力综合评价方法的引入

　　早在20世纪初，亚历山大•沃尔在《信用晴雨表研究》和《财务报表比率分析》中提出了信用能力指数的概念。他把若干个财务比率用线性关系结合起来，以评价企业的信用水平，即“沃尔评分法”。

　　现代社会与沃尔所在的时代相比，已有很大变化。后人在沃尔评分法的基础上演化出了多种综合财务评价方法，其中比较著名的是杜邦的财务分析体系。

　　虽然各种综合财务评价方法有其自己的评价和计算体系，但是它们在本质上有共通之处。即与直观分析不同，所有的综合财务评价方法都需要按照一套既定的计算公式计算出每个公司或行业的财务竞争力，以便于比较；同时他们不单一考察企业的财务状况，而是综合考量企业的盈利能力、偿债能力、营运能力、成长能力，能够比较全面企业的经营状况和成长潜力。
本文参照中国注册会计师协会出版的《财务成本管理》提出的综合评价标准计算央企的财务竞争力指数。

　　　　　　　　　下表2-1是综合评分的标准分配和计算方法简图。

 

　　 其中，标准比率以所有行业的平均值为基础；每分比率的差=1%【（行业最高-行业平均）】÷（最高评分-行业平均）】；最后的得分即为该行业的财务竞争力指数。

　　 (2)财务指标分述

　　在对中央企业用综合评价方法计算其财务竞争力指数前，我们需要对各个财务指标分别进行分析，以便于全方位考察企业的财务竞争能力。

　　 Ⅰ.盈利能力指标

　　盈利能力指标包括销售净利率和总资产净利率。

　　销售净利率反映每一元销售收入带来的净利润的多少，表示销售收入的收益水平；通过分析销售净利率的升降变动，可以促使企业在扩大销售的同时，注意改进经营管理，提高盈利水平。

　　统计显示，虽然从2006年至今我国中央企业的销售收入规模总体呈现上升的趋势，但是同期央企的销售净利率却处于递减的状态。2009年第一季度，销售净利率出现负增长的企业占比达到了近4年来的高峰，即70%（见图2.2.17）。
 

图2.2.17

　　 总资产净利率是企业净利润与平均资产总额的百分比；该指标越高，表明资产的利用效率越高，说明企业在增加收入和节约资金使用方面取得了良好的效果。

　　统计显示，央企总资产利润率为负的企业占比在2007年、2008年均有增长，平均增幅达4%（见图2.2.18）。

图2.2.18

　　 上述数据表明，金融危机确实降低了我国中央企业的盈利能力。分析个案可以推知，盈利能力降低的主要原因可能是主营业务收入的增长与主营业务成本的增长不同步。以中国石油为例，2008年其主营业务收入同比增长27%，但是其主营业务成本却增长了42%，远远超出其主营业务收入的增长幅度。另外，由于市场需求萎靡，企业竞争日益激烈，各种费用出现了大幅度增长，这也降低了企业的盈利能力。

　　 Ⅱ.偿债能力指标

　　偿债能力指标包括资产负债率和流动比率。

　　资产负债率反映债权人提供的资本占全部资本的比例，也被称为举债经营比率。

　　统计显示，2008年中央企业的平均资产负债率基本与2007年持平，但从2009年第一季度开始，资产负债率出现正增长的企业占比稳步上升。截至2009年中期，约有70%的企业其资产负债率同比实现了正增长。同时，目前中央企业所在的24个行业中有12个行业其行业平均资产负债率已经超过50%（见图2.2.19）。

图2.2.19

　　 流动比率是流动资产除以流动负债的比值，它可以反映短期偿债能力。一般认为，生产企业合理的最低流动比率是2。这是因为流动资产中变现能力最差的存货金额约占流动资产总额的一半，剩下的流动性较大的流动资产至少要等于流动负债，企业的短期偿债能力才会有保证。

　　统计显示，很多企业的短期偿债能力出现了小幅下降。流动比率出现负增长的企业占比从2007年末的48%上升至了2008年末的53%。2008年至今，所考察的190家企业中流动比率大于2的少于20%（见图2.2.20）。

图2.2.20

　　 Ⅲ.营运能力指标

　　营运能力指标包括存货周转率和应收账款周转率。

　　存货周转率是衡量和评价企业购入存货、投入生产、销售收回等各环节管理状况的综合性指标。它是销售成本被平均存货所除而得到的比率。提高存货周转率可以提高企业的变现能力，而存货周转速度越慢则变现能力越差。应收账款周转率是年度内应收账款转为现金的平均次数。一般来说，应收账款周转率越高，平均收现期越短，说明应收账款的收回越快。否则，企业的营运资金会过多地呆滞在应收账款上，影响资金的正常周转。

　　统计显示，存货周转率负增长的企业占比和应收账款周转率负增长的企业占比均维持在一个相对稳定的状态。这表明在金融危机的冲击下，中央企业的资产运用效果并没有受到严重影响（见图2.2.21，2.2.22）。

图2.2.21

图2.2.22

　　 Ⅳ.成长能力指标

　　我们通过考察企业的营业利润增长率指标来分析企业的成长能力。营业利润是企业利润的主要来源。一般来说，营业利润的年度正增长率反映了企业的盈利能力可以持续，反之，则不可持续。

　　统计表明，2007年第二季度至今，营业利润负增长的企业占比呈增加态势。截至2009年中期，约70%的企业其营业利润出现了负增长，之后有所好转。这说明中央企业的持续盈利能力与金融危机的进程是基本同步的（见图2.2.23）。
 

图2.2.23

　　(3)金融危机对中央企业财务核心竞争力指数的影响

　　 上述分析结果与前面的定性和定量分析的结果可以相互印证。企业财务指标分析表明，即在金融危机的冲击下，企业的盈利能力和偿债能力有所降低，但营运能力不受影响，成长能力则与危机共进退，在危机之后能自动修复。另外，企业偿债能力有所降低这一点，与今年央企筹资环境宽松、筹资现金流增长有关。

　　 通过分析综合评价方法计算的结果也可以得知，金融危机对中央企业的影响是暂时性的。统计显示，2007年，50%的行业财务竞争力指数下降；而截止2008年底，这一比例骤升至70%左右；2009年，随着各国一系列救市政策的出台，企业的国内外经营环境得到一定程度的改善，该比例随即下降。但目前仍有15个行业其财务竞争能力呈现负增长（见图2.2.24-2.2.26） 。
 

图2.2.24

图2.2.25

图2.2.26

　　 统计显示，2008年在A股市场上市的中央企业所在的全部24个行业中仅有7个行业其财务竞争力同比2007年出现了正增长（见图2.2.27）。

图2.2.27

　　 这7个行业中旅游酒店、医药、金融和工程建筑4个行业从2008年至今的7个季度每个季度都实现盈利。其余三个行业分别是煤炭、计算机和汽车，这三个行业在2008年都实现了盈利（见图2.2.28¬-2.2.30）。

图2.2.28

图2.2.29

图2.2.30

　　 由以上统计数据可知，中央企业在金融危机中的表现与其财务竞争力指数密切相关，财务竞争力指数很大程度上可以说明企业的抗风险能力。

　　（三）金融危机对中央企业影响后果的重点个案分析

　　从时间上来看，由于央企的主营业务主要集中于工业领域，金融危机对其的显著影响出现在2008年下半年，特别是2008年8、9月份。具体而言，主要体现在产品（包括原料产品）需求、产品价格大幅下滑，营业收入及经营业绩随之明显下滑，企业资金压力骤然显现，企业资产负债率显著提高，企业面临的经营风风险、生存压力不断增大。

　　 1．生产经营面临的压力

　　（1）产品需求、产品价格大幅下滑

　　国际原油：受全球经济增长明显放缓，石油需求大幅下降，及国际金融危机快速蔓延，大量基金纷纷撤出商品市场等因素影响。2008年，国际油价经历了由暴涨到暴跌的巨变。国际三种原油（WTI、布伦特、迪拜）平均价格从年初的92.83美元/桶上涨到7月中旬的142.48美元/桶、涨幅53.5%，之后一路下跌到目前的51.1美元/桶、跌幅达到64.1%（见图2.3.1）。

图2.3.1

　　国际石化产品：国际石化产品市场同样呈现价格急剧下跌、需求大幅萎缩的走势。主要石化产品价格在2008年第三季度最大跌幅已超过60%；北美地区乙烯开工率从二季度的89%下降到三季度的79%；亚洲地区乙烯装置纷纷减产或停车检修，开工率维持在70%左右；己内酰胺国际主要供应商纷纷减产或计划检修，预计减产30%-40%。为应对需求大幅减少，受此影响，全球石油石化能源公司纷纷收缩战线、裁员以降低成本。如全球著名的化工公司巴斯夫（BASF）决定临时关闭80家工厂，并对100家左右的工厂减产，涉及员工占其员工总数的1/5。

　　 国内石油和石化：国内石油和石化产品市场需求、价格也发生了重大的变化。成品油方面，成品油价格和需求在2008年的表现可用“冰火两重天”来形容。上半年国内成品油市场供应持续偏紧，局部地区出现“油荒”现象；下半年随着国际油价下跌，市场需求急剧下降，资源供应出现过剩。10月份，全国成品油消费量同比增长1.9%，比1-9月平均增幅15%下降13.1个百分点；中国石化成品油销售量同比下降5.2%，日销售量从6月份高峰时的最高38万吨降到28万吨左右。中国石化成品油总经销量从9月份开始出现下滑，在2008年底和2009年年初跌至谷底，直至2009年8月份月销量达到1079万吨，当年内首次实现同比增长。液化气、石油焦等其它炼油产品也呈价跌量减走势。石化产品方面，在2008年尤其是8月份出现需求低迷、价格大跌。如聚乙烯从6月底的近17000元/吨下跌9000多元/吨至7400元/吨左右；聚丙烯拉丝料从16000多元下跌10000多元/吨至6000元/吨左右；丁基橡胶从近6万元/吨的高位一路走低，降至不足2万元/吨；乙二醇从10500元/吨下跌近7000元/吨至3500元/吨；纯苯从11000元/吨下跌8000元/吨至3000元/吨。

　　 值得注意的是，石油价格的升降对于位于不同产业链环节的石油企业带来的影响是大不相同的。石油化工行业产业链主要包括勘探与开采、炼油、化工、运输销售、工程、技术服务和机械装备7个环节（见图2.3.2）。

图2.3.2

　　统计显示，产业链上的各个环节其毛利率 各不相同。其中，勘探与开采环节以40.33%居首位，其次是技术服务34.79%，机械装备34.09%，工程17.85%，化工10.6%，运输销售8.62%，而居于末位的炼油环节其毛利率为-1.76%。

　　 同时，自金融危机发生以来，国际原油期货价格一直在大幅波动之中（见图2.3.3）。作为直接受国际油价波动影响的行业，石油化工产业链各个环节的毛利率的波动也随之增大，尤其是炼油环节。统计显示，2008年上半年，国际原油价格一直在100美元/桶以上的高位运行，导致国内炼油企业成品油价格批零倒挂，因此，炼油环节的销售毛利率从2007年的2.05%下降至2008年中期的-13.1%；2008年下半年，国际原油价格从150美元的高位下调至2008年底的40美元左右，这使得盈亏平衡点位于60-80美元/桶的国内炼油企业盈利能力大大增加，2008年末，毛利率达-6.75%；2009年年初至今，国际油价一直在80美元/桶以下运行，国内炼油企业保持持续盈利，炼油毛利率上升至10.75%。

图2.3.3

图2.3.4